Múltiplo da Petrobras volta a níveis de 2015

Cinco anos após ter sido iniciado o processo de reestruturação da Petrobras, a ação da petroleira ainda é negociada a preços equivalentes ao nível observado em 2015. Segundo cálculos da Ibiuna Investimentos, a relação preço/lucro da companhia está hoje em 4,6 vezes, praticamente igual ao observado no período em que a empresa enfrentava a crise deflagrada pela Operação Lava-Jato. Para analistas, isso demonstra que a ação da empresa está barata, mesmo considerando-se todos os riscos políticos trazidos pelo processo eleitoral e que poderiam impactar a estatal.

Na comparação com outras petroleiras do mundo, as ações da Petrobras também parecem ter muito desconto, especialmente quando se olha para as companhias da Rússia, país que vive hoje na iminência de uma guerra contra a Ucrânia. Pela métrica EV/Ebitda, que mede a relação entre o valor de mercado da companhia e o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização, a ação da estatal é negociada hoje a 2,8 vezes, mais barata que as russas Lukoil (3,1 vezes) e Rosneft (3,6 vezes).

Para André Lion, sócio e gestor da Ibiuna, esse desconto nos preços da Petrobras demonstra que o mercado resiste a reconhecer o ajuste pelo qual a empresa passou nos últimos anos, que permitiu uma geração de caixa suficiente para colocá-la como a melhor pagadora de dividendos dentre as principais petroleiras do mundo.

“A Petrobras passou por um processo de ajuste, vendeu linhas de negócios, passou a focar naquilo em que é mais forte e melhorou seus processos de governança, reestruturação que fez com que a empresa atingisse uma condição financeira e operacional que nunca teve na vida. Mas o mercado está precificando mal o risco político”, afirma Lion.

A expectativa do mercado é que a Petrobras tenha um “dividend yield” – que representa o percentual do valor de mercado da companhia que será distribuído em forma de dividendos aos acionistas – de pelo menos 15,3% este ano, bem acima da média das grandes companhias, que é de 7,1%. Alguns analistas trabalham com cenários ainda mais otimistas para esse indicador, como é o caso de Kaique Vasconcellos, da Helius Capital, para quem essa taxa pode até superar os 30% neste ano.

“A Petrobras é negociada a múltiplos menores, gera mais caixa, paga mais dividendos. Então, vis-à-vis seus pares internacionais, a empresa está barata”, afirma. Com esse desconto, diz Vasconcellos, ficam bem acomodados os riscos que a eleição representa para a empresa e, por isso, a gestora tem hoje uma posição relevante no papel.

Segundo o analista sênior de óleo e gás do UBS BB, Luiz Carvalho, todo o setor de petróleo no mundo passou por um processo de “derating”, que é um deslocamento para baixo dos múltiplos a que as ações das empresas são negociadas. Mas as questões locais têm peso adicional no caso de Petrobras, o que fica claro quando se compara os preços da estatal com os de seus pares. “Há um grau de incerteza muito grande, um temor de que a definição do próximo governo possa mudar completamente a direção da companhia, e isso acaba afetando os múltiplos”, diz.

Os discursos antagônicos dos candidatos, que vão desde a privatização até a ameaça de controle de preços, alimentam as incertezas. Mas, para Carvalho, há razões para acreditar que esse desconto esteja excessivo. Isso porque o estatuto da empresa, mais sólido, e a lei das estatais protegem a empresa, embora não sejam capazes de blindá-la completamente.

Um dos principais receios dos investidores é o de que o próximo governo altere a política de preços da Petrobras para evitar que eventuais reajustes gerem inflação. Para Carvalho, esse risco parece ser menor hoje, porque ficou mais claro que esse tipo de intervenção geraria uma reação negativa dos investidores internacionais, levando a uma desvalorização cambial, com impacto direto sobre a inflação. “Pode haver alguma mudança pontual na política de preços, mas é pouco provável que haja perdas significativas ”, diz. Outro risco seria uma mudança de estratégia que alterasse as decisões de alocação de capital. “Mas não acredito que voltaremos a 2014”, diz.